毛利、销量双承压,“特斯拉杀手”Rivian能挺过生死线吗?

海豚投研
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Rivian 于 2024 年 2 月 21 日美股盘后发布了 2023 年四季度财报。来看关键信息:

1)毛利率不及预期,但暂时性影响可控:本季度毛利率有所恶化,剔除存货价值和合约损失影响,毛利率从三季度-44% 下降到四季度-47%,主要因为拥有较高毛利的 EDV(商用货车) 的季节性因素导致交付量减少,以及工厂停工和将新技术引入 R1 平台的暂时性影响

2)24 年产量指引大幅低于预期是大问题:Rivian 2024 年全年产量指引仅 5.7W 台,与 23 年持平,意味着 24 年销量几乎无新增量。产量指引的大幅度低于预期。海豚君认为主要由于需求放缓,也意味着 Rivian 之前的产量驱动销量的阶段即将结束。

3)Rivian 仍然保持四季度毛利率转正指引:但海豚君经过测算后认为,在单车价格继续下行以及单车固定成本几乎不变的情况下,24 年四季度毛利率转正很难完成,毛利率转正点或被推迟到 2025 年。

4)“吞金兽” 即将面临的融资难题:四季度 Rivian 的现金流恶化,由于毛利率降低导致的经营现金流下降,以及本季度资本投入的加大。

同时毛利率转正进度几乎很难如期达成,将会加速自由现金流的消耗,进一步增加融资的需求,融资的时间点可能会比海豚君之前预计的更早。

而 R1 的毛利率转正被推迟,这会让投资者担心如何在 R2 低定价的情况下实现盈利,Rivian 即将面临最大的问题是融资难题。

海豚君整体观点:

整体来看,Rivian 四季度交出了一份令人失望的业绩,毛利率不及预期,2024 年销量指引大幅低于市场预期。

本季度毛利率不及预期主要是拥有较高毛利的 EDV(商用货车) 的季节性因素导致交付量减少,以及工厂停工和将新技术引入 R1 平台的暂时性影响,但最主要的问题是销量指引的大幅减少。

结合最近 Rivian 的一系列举措,包括将之前需求量仍然强盛的 R1S 降价 3100 美元,对 R1S 开放租赁(之前只对需求减弱的 R1T 开放租赁),以及提前引入低价的标准续航版本的 R1T/R1S 会拖累 Rivian 24 年的毛利率,让海豚君质疑由于需求减弱速度超出公司预期,造成销量指引的大幅度低于市场预期。

2024 年对于 Rivian 几乎是决定生死的一年,但目前来看毛利率和销量都面临巨大压力,

a) 2024 年一季度销量预期继续降低(低于本季度 10%-15%),2024 年 (二、三季度) Rivian 将会受到不断的工厂关停来改善单车经济,销量冲不上去;留给 Rivian 完成销量目标只剩四季度;

b)没有新车型;

c)资金损耗速度很快;Rivian 指引的四季度毛利率转正,但目前无论是从销量预期低造成的固定成本稀释作用减弱,以及单价预计会继续降低拖累毛利率来看,单车经济的改善面临巨大压力。

如果单车经济改善进度不如预期,而销量又上不去,融资发生困难,2024 年对 Rivian 来说,一定程度是生死之战,赢了,可以融资接着投 R2 平台(平价车平台),输了估计现金流就要告急了。

以下是详细分析

一. 四季度毛利率不及预期

本季度 Rivian 实现减亏幅度停止,毛利率环比降低 10.4% 到四季度-46.1%,大幅低于市场预期-37.3%。

但剔除 LCNRV 的减值影响后,Rivian 本季度真实毛利率为-47%,相比上季度-44% 下降 3%,基本可控。

从单车经济拆解来看(已剔除 LCNRV 影响),单车均价提升,但单车成本上升幅度更大,导致毛利率继续下滑:

a) 单车均价:

四季度单车均价 9.41 万美元,一辆车均价比三季度高 8200 美元,单车价格环比上升幅度较大。

但由于四季度有监管积分的贡献,三季度此收入贡献几乎为 0,剔除这一因素后四季度单车均价为 9.13 万美元,环比上涨 5400 美元,上涨的主要原因是单价较低的 EDV 本季度由于季节性因素销量占比较低,同时单价较高的 R1S 占比继续提高。

b) 单车成本:

四季度单车成本 13.52 万美元,单车继续环比增加了 1.2 万美元,主要因为:

1)单车摊折成本增加:由于本季度停工及 EDV 季节性因素交付量减少,对工厂固定成本的稀释效应降低,本季度单车摊折成本从三季度的 1.1 万美元环比上升 2600 美元至三季度 1.4 万美元;

2)单车可变成本增加:本季度单车可变成本从三季度 11.2 万美元环比上升 9200 美元至四季度 12.1 万美元,主要因为拥有较高毛利的 EDV(商用货车) 的季节性因素导致交付量减少,以及工厂停工和将新技术引入 R1 平台的暂时性影响。

c) 单车毛利:

单车均价上行 8200 美元,单车成本增加 1.2 万美元,四季度每卖一辆车,毛亏 4.4 万美元,亏损相比三季度有所扩大,调整过的毛利率(剔除 LCNRV 影响)下降至-47%。

二. 2024 年产量展望大幅低于预期,或因为需求放缓

如果说本季度毛利率只是暂时性因素导致的降低,但 2024 年产量展望大幅低于预期是市场更为担心的一点。

2024 年 Rivian 给出的产量展望仅有 57000 台,仅仅与 2023 年持平,大幅低于市场预期 8 万辆。

而之前海豚君对于 Rivian 的深度分析中《Rivian :“未战先残”,特斯拉杀手成被杀?》,《Rivian :Cybertruck 送死刑?天先残疾才是致命伤》中提到,Rivian 的 R1T 和 EDV 的需求已经结构性放缓,但 R1S 需求仍然强劲,Rivian 将 R1S:R1T 的产量安排为 7:3,总体还处于产量驱动销量的阶段。

但 Rivian 最近的一系列动作,让海豚君认为 R1S 的之前积压订单也几乎被消耗完成,R1S 也面临需求减弱问题,且减弱速度超出公司预期,造成销量指引的大幅度低于市场预期。

1)将之前需求量仍然强盛的 R1S 降价 3100 美元,

2)对 R1S 开放租赁(之前只对需求减弱的 R1T 开放租赁)

3)R1S 进入到存货车里,目前 R1S 存货交付时间只需要 1-2 周

4)以及提前引入低价的标准续航版本的 R1T/R1S (没有按照计划采用 LFP 电池,仍然使用 NCM 电池)

同时从产销差来看,2023 年产量超过销量约 7000 台,四季度产销差扩大,部分由于 EDV 发货时间的关系形成的在途车辆,但是 7000 辆的库存差相比 Rivian 全年销量来看占比仍然很大。

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