本文系基于公开资料撰写，仅作为信息交流之用，不构成任何投资建议。
回顾2020年，年初突如其来的新冠疫情让原本陷入负增长的中国汽车市场再遭重挫，加上造车新势力的异军突起，传统车企们雪上加霜。但长城汽车（HK：02333／SH：601633）是个特例：从去年7月份以来，长城汽车的港股市值一路猛涨，全年涨幅达386．6％，在一片哀嚎的传统燃油车领域，颇有些“我花开后百花杀”的意味。
究其原因，主要是去年7月以来，长城汽车的产业动作不断：2020年7月发布“柠檬”、“坦克”、“咖啡智能”三大技术平台；下半年相继上市一大波重磅车型，包括哈弗第三代H6、哈弗大狗、WEY品牌豪华SUV坦克300、纯电动品牌欧拉白猫。
视线回到今年，长城的表现同样可圈可点：
2月份，长城汽车完成了对汽车智能芯片企业—地平线的战略投资（补充说明：地平线是汽车芯片一级市场的明星企业）；
3月29日，长城汽车又发布氢能战略，并带来车规级“氢动力系统”全场景解决方案—氢柠技术。
到了4月份的上海车展，公司又带来诸多亮眼车型：哈弗家族新款SUV、长城全尺寸皮卡、长城首款纯电超跑和纯电SUV，还有WEY品牌全尺寸越野车坦克和旗舰车型摩卡。
长城汽车的各种新车和技术让人眼花缭乱，看起来不再是印象中那个靠SUV为生的自主汽车品牌，已不是“从前那个少年”。透过诸多变化看本质，我们明显感受到处在“中年危机”下的长城正在自我变革再出发。
图1：2020年长城汽车－港股股价趋势图，资料来源：雪球
01
发迹往事
【1】长城汽车的成长史
讲到长城汽车，自然会联想到SUV，毕竟长城已经连续11年夺得中国SUV销量第一。最让人津津乐道的要属长城哈弗家族的H6，它的知名度与“神车”五菱宏光相当。哈弗H6从2011年正式上市，到2013年成功挤下本田的CRV和大众途观成为SUV销冠，已经连续八年稳居国内SUV销量榜首，这款车也让长城成为家喻户晓的汽车品牌。
长城在SUV领域达到今天的成就并非一帆风顺，论资排辈，长城是最早造车的民营企业之一，它的历史可以追溯到1984年。最开始，长城只有皮卡生产资质，在1996年，推出长城爆款皮卡迪尔，凭借着出色的外观和亲民的价格，长城汽车两年后坐上了中国皮卡的头把交椅。依靠皮卡的不俗表现，长城顺利挖到汽车行业的第一桶金。
在当时的背景下，由于中国经济快速发展，普通民众对汽车的需求很大，不过国家只支持一汽、二汽、上汽等国企生产轿车，不允许民营企业染指这块肥肉。所以当时的轿车市场几乎是合资品牌的天下，将长城这类有着迫切造车欲望的民营企业拒之门外。
而另外一边，吉利汽车的四款轿车终于在2001年登上当年的汽车生产企业产品公告，吉利的李书福顺利拿到了民营企业的第一张轿车造车许可证，开始了他的造车梦。
长城汽车的当家人魏建军眼巴巴看着李书福的新车陆续上市，卖得热火朝天，后进的小弟声名鹊起，自己却只能生产拉货的皮卡。无奈之下的魏建军决定出走国外，在多次考察海外市场后，他大胆引进了SUV车型。在吉利拿到造车许可证后的第二年，也就是2002年，长城凭着生产皮卡积累的经验造出中国第一款经济型SUV赛弗。彼时中国的SUV市场还处在萌芽阶段，赛弗轻而易举进入当年全国SUV市场销量的前三名。
但是长城其实一直也没有放弃生产轿车的想法，到了2007年终于拿到轿车“准生证”，虽说已经比吉利晚了6年。此后，长城大力布局轿车领域，建设年产20万辆轿车生产基地，第一款轿车长城精灵也顺利上市。
但是好景不长，长城精灵遭到菲亚特的侵权起诉，双方对簿公堂，最后长城精灵被判侵权，第一款轿车仅上市不到1年就宣告停产。后来长城相继推出C30和C50两款主力轿车，希望扭转局势，可惜当时轿车市场已经一片红海，吉利、比亚迪、长安、奇瑞等品牌早经打得不可开交。最终，长城的C30和C50只生产了4年就按下了“暂停键”。
无心插柳的是，在轿车业务上栽了跟头的长城汽车，却在SUV市场活得风生水起，SUV的销量屡创新高。长城汽车干脆放弃轿车生产，专攻SUV生产，后面的几年，长城汽车从哈弗H1做到哈弗H9，集齐了“全家弗”。
图2：长城汽车的SUV家族，资料来源：长城汽车官网
【2】 “押宝”SUV成功
从2010年到2016年，中国的SUV市场迎来黄金发展期，国人开始推崇空间大、底盘高的SUV，六年间国内SUV销量的复合年均增长率高达37．6％。长城汽车当初押宝SUV的举动，也使之成为SUV市场红利的最大受益者之一。
图3：2010－2016年中国的SUV销量快速增长，资料来源：Wind，安信证券
长城汽车的SUV销量从2010年开始一路突飞猛进，到了2016年，销量达到历史最高值93．3万辆，SUV的成功跟轿车的失利形成鲜明对比。
图4：2010－2019年长城汽车的SUV销量和占比情况，资料来源：Wind，安信证券
【3】先入为主
长城的SUV能有现在龙头地位，还有另一方面的原因。在21世纪初，长安、奇瑞和吉利等自主品牌早于长城获得轿车生产资格，重心一直在轿车领域。不过他们低估了国人对SUV的喜爱和SUV的渗透速度，都在轿车生产多年后才陆续推出各自的首款SUV。
但此时哈弗已经在SUV领域深耕多年，获得了较高的市场认可度，加上其整体销量大，规模优势带来更低的单车成本，吉利、长安等车企难免拼不过走高性价比路线的长城汽车。
图5：长城汽车是最早生产SUV的自主品牌车企，资料来源：公司公告，安信证券
值得一提的是，靠皮卡起家的长城，也默默把皮卡做到了全国销量第一。尤其是2020年，长城皮卡销售22．5万辆，市占率达到历史最高点，占比46％。算下来，长城皮卡已经连续23年保持国内、出口销量第一。
图6：2020中国皮卡市场竞争格局，资料来源：中国皮卡网
02
中年危机
但在这些光鲜数字的背后，隐藏着丛丛危机。
【1】SUV龙头地位不稳
中国的汽车市场进入存量博弈阶段，2017国内乘用车市场总量突破2400万辆，发展放缓；但2018－2020年连续三年负增长将产销规模拉低到2000万辆。相仿的，国内SUV的销量在2017年达到峰值1013万辆，之后连续三年下滑，国内SUV的渗透率已经度过高速成长期，进入了稳定期。
虽然中国经济仍然较快增长，加之全面放开三胎有助于缓解中国新生人口数量下降速度。但是毋庸置疑，中国的汽车市场已经不会再次经历10年前的高速增长。总结来说，行业巅峰已过。
图7：2018年起国内SUV销量开始连续三年下滑（万辆），资料来源：乘联会，东吴证券
图8：国内SUV渗透率已经趋于稳定，资料来源：锦缎研究院根据公开资料整理
跟其他行业一样，成长放缓之后接踵而来的就是格局的恶化，国内SUV市场从长城一家独领风骚，演变成群雄割据局面。
首先，自主品牌纷纷向SUV领域发力，市面上SUV车型日益增多，市场竞争加剧。其次，合资品牌价格下探，不断逼近自主品牌销售价。长城赖以生存的SUV市场不断受到冲击。
长城汽车SUV的销量自2017年开始已经连续下滑。逆水行舟，不进则退，今年二月份，哈弗H6的销量被长安CS75超越，到了四月份，哈弗H6的销量又被本田CR－V反超，同比去年，本田CR－V保持了77．9％的高增长，而哈弗H6的增长仅为9．6％。
图9：2015－2020长城汽车SUV销量，资料来源：公司年报
【2】利润下滑
从2011至2016年，得益于SUV市场红利，长城汽车销售净利率表现不错，远高于以生产轿车为主的吉利汽车。转折点在2017年，长城汽车的净利率直接被砍掉一半，最近三年的净利率一直在5％左右。
看看吉利的表现，毕竟是轿车和SUV两条腿走路，净利率相对更加稳定。不过面对2018年之后整个汽车行业的不景气，吉利的毛利率也有所下滑，这是无法避免的。
图10：长城和吉利的历年净利率对比，资料来源：公司年报
接着再看看长城汽车的净资产收益率，在2016年之前表现是非常优秀的，但是从2017年开始，数据就不是很好看了。
图11：长城汽车的历年净资产收益率（ROE），资料来源：公司年报
一言以蔽之，押宝SUV需要一分为二的看，遇到行业红利期确实可以集中精力办大事，也让长城赚到了高于同行的利润，但红利消退之时，单条腿走路的长城则显得有些吃力。
【3】品牌高端化失利
面对汽车存量化大背景，如何将品牌高端化，把品牌和价格向上突破，提高市占率和利润，这是摆在每个自主品牌车企前面的问题。
从长远看，品牌高端化也是每个车企的必经之路，比如：别克和凯迪拉克、福特和林肯、丰田和雷克萨斯。高端品牌往往有更好的溢价能力，是车企获得超额利润的重要途径之一。就拿大众集团为例，大众旗下的高端品牌奥迪和保时捷贡献了集团超过60％的营业利润。
实际上，长城汽车并非没有做过这方面的努力，反而是国内最早尝试品牌高端化的车企。早在2015年，长城推出售价超20万的哈弗H8，定位豪华SUV，号称“国产小霸道”，该车当年还在《敢死队3》上出镜了。可惜叫好不叫座，哈弗H8自上市起销量一直低迷，上市不到3年就停产了。
说到底，长城的SUV一直走的是高性价比路线，中低端的品牌形象已经在消费群体中形成固定印象，谁会想着把长城汽车和豪华联系到一块。
吸取了哈弗H8的失败经历，长城汽车在2017年另立高端品牌。这次干脆拿掌舵人魏建军的姓氏命名，推出“WEY”品牌，仍然定位高端豪华SUV，长城汽车再一次向高端化进军。
起初WEY品牌的销量走势可圈可点，上市当年的销量就达到8．6万台，第二年，销量大幅增长，达到13．9万台。但是好景不长，2019年，销量缩减到10万台，2020年，区区7．9万台。WEY品牌折腾三年，销量又回到原来的起点。
值得一提的是，自主品牌的另一代表吉利也在积极布局高端品牌—领克，领克品牌自2017年底推出第一款车以来，销量不断稳步增长，过去的一年，领克实现销量17．5万辆，同比增长约37％。截止今年4月份，领克的销量已突破50万辆。这一次，长城又失利了。
【4】国内皮卡市场不温不火
上文提到，长城的皮卡一直稳居国内第一。但是这个市场几乎是增长乏力，我国皮卡市场自2012年市场规模达到40万后，一直在40万辆附近变动，没有什么大的突破。
讲到这里，有人会站出来说，皮卡解禁是趋势，未来空间可期。其实自2016年以来，我国首先从云南、辽宁、河北、河南、湖北和新疆六地开始皮卡解禁试点，现在已经有很大一部分城市放宽或取消了皮卡限行，但是从近几年的增速来看，皮卡市场还是不温不火。
相比轿车，皮卡是典型的碳排放大户，如今全世界主要的国家都在倡导碳中和，汽车都在积极朝电动化发展，皮卡的电动化也是大势所趋，你看特斯拉的电动皮卡Cybertruck已经在量产的路上了。就算皮卡市场完全放开，难保吉利、比亚迪、长安等车企不进来，蛋糕就那么大，长城能否保住行业龙头地位是个问题。
图13：2008年－2020年中国皮卡销量，资料来源：乘联会，皮卡网
03
穷则思变
【1】车型升级
首先是增加长城汽车主力车型，以前的长城汽车只有哈弗H6这一款主力车型，从2020年至今，长城汽车相继推出哈弗第三代H6、哈弗大狗、哈弗赤兔等车型，扩充兵力；
其次是长城皮卡的高端化，虽然皮卡市场空间有限，但可以通过推出高端车型，来增厚单车利润。长城旗下的高端皮卡—长城炮，已经获得了不错的成绩，整个2020年，销量超11万辆；
最后，WEY品牌试错后又卷土重来。WEY品牌在今年的上海车展发布新车型—摩卡，摩卡应用了长城汽车的所有智能化技术，包括车规级高通8155芯片、车规级5G＋V2X、车规级激光雷达灯。看得出长城对其寄予厚望，不过目前新车还未上市，WEY品牌能否成功还得用户说了算。
需要特别指出的是，2020年下半年长城接连推出盈利能力较强的中高端车型，结果是疫情笼罩下的2020年净利率不但没有像吉利那样下跌，甚至略微上升，从这点看，长城的高端化初见成效。
【2】新能源领域“多条腿走路”
在电动化浪潮之下，传统车企都在积极布局新能源，主流是纯电动路线。长城汽车也不例外，不过这次长城汽车不再“单条腿”走路，采取纯电动＋混动＋氢燃料三种技术路线，算是国内车企中布局较为全面的。
2018年，长城推出纯电动品牌欧拉，整体战略定位为“女性化”汽车品牌，在全球电动车品牌中是先例。根据长城汽车发布的数据，欧拉已售出车型中超70％是女性客户，好像又有点“押宝”的味道；
2020年，长城汽车推出全速域、全场景的“柠檬混动DHT”技术；
2021年3月，长城汽车发布氢能战略，推出“氢柠”技术。根据其规划，到2021年，长城汽车将推出全球首款C级氢燃料电池SUV，到2022年，长城汽车将在冬奥会期间推出首支燃料电池服务车队。
需要泼盆冷水冷静冷静的是，现在新能源车领域已经竞争无比激烈，不光是传统车企和造车新势力，各大互联网巨头也在重点布局，未来的竞争将会越来越激烈。这次没有行业红利可言，长城的新能源车能否杀出一条血路，还要拼真实力。
【3】全球化布局
众所周知，中国是全球第一大汽车市场。事实上，中国汽车市场仅占全球市场的1／3，海外有更大的市场空间可以拓展，全球化布局将是国内车企持续增长的重要路径之一。
在这方面，比亚迪可以说是自主品牌的先驱。如今，比亚迪的汽车已经出口到全世界56个国家，而且不光是乘用车，还包括大巴车和公交车。还有后起之秀小鹏汽车，去年9月份就出口了一批纯电动汽车到欧洲。
不同的是，以前的长城走的是CKD（全散件出口）模式，零件出口到国外后，再雇佣当地工人组装成整车再销售。缺点是成本高，附加值低，处于价值曲线的底部。现在长城正在加快海外整车厂布局，海外“研发－生产－销售”一条龙，实现价值跃迁。
2019年，长城建成了俄罗斯的整车工厂，去年又收购了通用汽车在印度和泰国的两个工厂。目前，长城汽车在海外已拥有三个整车工厂，加上厄瓜多尔、马来西亚、突尼斯、保加利亚等地的组装厂，长城的全球化布局已初具规模。
图14：长城汽车全球化布局图，资料来源：公司官网
04
结语
过去的四十余年，中国汽车工业从无到有，从早期的靠技术引进到现在自主研发，经历了翻天覆地的变化。如今起步较晚自主品牌车企已然成为中国汽车产业的中坚力量，自主品牌车企甚至可以出海跟海外车企同台竞争。
时至今日，在新四化和全球化的背景下，自主品牌车企又面临新的危机。我们欣然看到身处危机之下，他们仍然积极自我变革，顺应趋势再出发，比如长城、吉利、比亚迪等自主品牌，中年之后第二春的故事还在书写。
