文：权衡财经研究员 朱莉
编：许辉
近来，乘联会发布的数据显示，今年4月豪华车零售销量达12万辆，同比下降54％，环比下降50％。分析称供给不足是造成豪华车销量下降的一大因素，主销区域受疫情冲击造成的产销损失影响也很大，不过也有评论称虽然受限于产能、物流、配件，根本原因还是疫情三年了，消费者们转保守消费，手里有点钱不敢买，甚至买不起。
主要提供汽车铝合金零部件的上海友升铝业股份有限公司（简称：友升股份），拟在沪市主板上市，保荐机构为海通证券。本次发行股票数量不超过4，460万股，且同时不少于本次发行后股份总数的25％，拟投入募集资金6．325亿元用于年产800万套高端铝合金汽车零部件（一期）和补充流动资金（1．065亿元）。
友升股份通过股权代持由中外合资转内资；受行业周期波动影响，毛利率下滑且低于同行均值；供销两端集中，话语权或不高；经营现金流持续下降，应收账款和存货双双走高；不动产被抵押，资产负债率走高。
通过股权代持由中外合资转为内资
友升有限成立于1992年12月4日，由徐泾工业公司、友升太平洋美国共同出资设立的中外合资有限责任公司，注册资本为400万美元。根据《中外合资上海友升铝业有限公司合同》的约定，在友升有限营业执照签发之日（1992年12月4日）起180天内，徐泾工业公司、友升太平洋美国应分3期将其出资汇入公司账户，并将非货币出资投入公司，徐泾工业公司存在部分实缴出资的期限超过了营业执照签发之日起180天。因此，徐泾工业公司存在部分实缴出资的期限超过原合资合同约定期限的情形，存在延迟出资的瑕疵。
2000年8月，友升太平洋美国将持有的全资子公司第一美亚100％的股权转让给第一美亚基金。2003年7月3日，第一美亚基金向陈桂荣转让其所持有第一美亚100％的股权，转让价格为6．0753万美元。陈桂荣系罗世兵兄弟之配偶，与罗世兵之间存在委托持股的情况。
2003年7月30日，第一美亚向美国日升转让其所持有的友升有限55％股权转让给美国日升，美国日升成立于2003年7月21日，注册地址为美国亚利桑那州，股东和法定代表人为占庆华。占庆华为罗世兵的母亲，其受罗世兵委托于2003年7月21日设立美国日升。
罗世兵委托陈桂荣、占庆华代为间接持有友升有限的原因为：当时公司经营陷入困境且公司所欠银行贷款期限届满，面临续期压力，在此情况下外方股东有意通过间接方式出让其持有的公司股权，罗世兵时任公司的总经理，有意接手外方持有的公司股权。考虑到罗世兵作为公司高管如果直接显名实际受让外方持有的公司股权，可能会让公司银行贷款续期申请难以获得通过，进而会直接影响公司的持续经营。经考虑，罗世兵当时安排了占庆华和陈桂荣出面代其收购了外方持股公司的股权。2007年8月，占庆华已将其持有美国日升100％股权转让予罗世兵，解除上述代持关系。
2016年3月15日，友升有限召开董事会及股东会，同意股东美国日升分别向泽升贸易和罗世兵转让其所持有的友升有限53％、2％的股权，本次股权转让实为罗世兵实际控制的2家公司之间的股权转让。本次股权转让后，友升有限变更为内资企业。2020年9月，公司整体变更为股份有限公司。
报告期期初，罗世兵、金丽燕直接和间接合计控制友升股份100％的股权，截至报告期末，罗世兵、金丽燕直接和间接合计控制公司76．23％的股份，罗世兵、金丽燕为夫妻关系。泽升贸易持有友升股份公开发行前总股本的67．09％，系公司控股股东。泽升贸易、共青城泽升由罗世兵夫妇实际控制，与罗世兵形成一致行动关系；本次公开发行时，若本次新股发行数量为4，460．00万股，罗世兵和金丽燕直接与间接合计控制的公司表决权比例仍然高达57．17％。
友升股份为公募基金达晨创联基金、金浦临港基金和金浦科创基金携手注资的IPO公司，达晨创联2018年4月增资友升有限的价格7．09元／股，为发起人股东，持有公司13．45％的股份；金浦系两个基金（合计持有8．97％）与私募基金上海骁墨同为最近一年公司新增股东，增资作价为8．33元／股。
报告期内，公司共有7家子公司，分别为山东友升、上海泽升、长春友升、广东泽升、安徽友升、重庆友利森和常州友升，其中常州友升已于2019年8月26日注销。公司位于上海市青浦区的厂房的租赁期限将于2023年9月30日届满，租赁面积为20，931．77平方米。子公司上海泽升、长春友升、广东泽升和安徽友升在其所在地的生产经营用地均为租赁。截至2021年6月30日，上海泽升亏损额为176．73万元，广东泽升亏损额为375．60万元，安徽友升亏损额为57．79万元，
受行业周期波动影响，毛利率下滑且低于同行均值
友升股份是铝合金汽车零部件制造商。2018年－2021年1－6月，公司的营业收入分别为6．349亿元、6．112亿元、8．126亿元和5．588亿元，净利润分别为2789．98万元、3241．54万元、6042．10万元和4039．76万元。报告期各期，公司收到其他与经营活动有关的现金主要为收到的政府补助、利息收入等，金额分别为2，307．01万元、1，863．06万元、738．49万元和420．02万元，值得注意的是2018年占净利润的比例为82．69％。
2018年12月20日，友升有限以截至2017年12月31日的累计未分配利润中的773．26万元以现金方式进行股利分配，该方案已实施完毕。2018年确认股份支付费用1，345．20万元，股份支付影响对应管理费用降低额的83．18％。2021年2月，若干名员工因离职等原因向执行事务合伙人金丽燕合计转让96．75万元出资额，执行事务合伙人金丽燕将40万元出资额转让给9名股权激励对象，均为公司员工。本次转让作价为每元共青城泽升出资额3．55元，对应友升股份每股价格为3．24元，以2020年9月外部投资者金浦临港基金、金浦科创基金和上海骁墨增资友升股份的价格8．33元／单位注册资本作为公允价值测算，2021年度确认管理费用－股份支付223．09万元，一次性计入非经常性损益。
友升股份主要产品为汽车车身结构零部件，可分为保险杠系列、门槛梁系列、副车架系列、电池托盘系列、减震系列等。其中，公司保险杠系列产品收入为3．452亿元、2．445亿元、2．364亿元和1．326亿元，占主营业务收入比重为59．09％、42．98％、31．95％和26．11％，保险杠收入持续下降，原因系公司保险杠系列产品主要使用在传统燃油汽车上，受下游传统燃油汽车终端车型产销量下降。
公司2019年和2020年实现的门槛梁收入相比前一年分别增加2，601．47万元、6，469．17万元，同比增长率达43．95％、75．92％，2021年1－6月，门槛梁系列产品收入占比大幅上升，承接的蔚来ES6、ES8等门槛梁项目订单大幅增加，成为公司门槛梁收入增长的主要来源。
报告期内，公司的副车架系列产品收入分别为5，918．81万元、6，491．95万元、1．353亿元和8，167．40万元，占主营业务收入的比例分别为10．13％、11．41％、18．28％和16．08％，对主营业务收入贡献日益增加，主要系公司承接的一汽红旗HS5副车架项目订单大幅增加。
公司的电池托盘系列产品收入为821．08万元、5，522．26万元、8，610．48万元和6，429．61万元，占主营业务收入的比例分别为1．41％、9．71％、11．64％和12．66％，电池托盘系列产品是近年来公司开发的新产品，收入大幅上升主要系北汽蓝谷、广汽集团等新能源客户车型配套项目订单增加以及来自凌云工业的新能源车型配套项目订单增加。
报告期内，公司减震系列产品收入分别为7，642．69万元、7，453．47万元、8，400．55万元和4，606．61万元，占主营业务收入比重为13．08％、13．10％、11．35％和9．07％，收入主要来自威巴克等知名零部件供应商，配套奔驰、宝马、奥迪等终端车型。
汽车生产和销售受宏观经济的影响较大，汽车产业与宏观经济的波动相关性明显，全球及国内经济的周期性波动都将对我国汽车生产和消费带来影响。当宏观经济处于上升时期，汽车产业发展迅速，汽车消费活跃；反之当宏观经济处于下降阶段时，汽车产业发展放缓，汽车消费增长缓慢。公司的业务收入主要来源为汽车铝合金零部件产品的销售，如果汽车行业受到宏观经济的不利影响，汽车产销量下降，可能会造成公司的订单减少、存货积压、货款收回困难等情况，因此公司存在受经济周期波动的影响导致的风险。
值得注意的是，报告期内，公司境外收入分别为5，604．81万元、1，033．65万元、805．30万元和616．54万元，报告期内境外收入呈现下降趋势。公司自2018年3月开始收到美国海关与边境保护局信息调查表、行政通知令、罚单等文件，认定公司部分出口至美国的产品属于美国针对原产自中国的铝型材的反倾销和反补贴税的征税范围，要求公司补缴双反税，公司针对该事项已缴纳双反税保证金35．21万元，且针对可能发生的后续补缴支出足额计提预计负债172．63万元并在2018年下半年停止了对美国的出口业务。
报告期内，友升股份主营业务毛利率分别为26．48％、24．73％、23．03％和23．03％，从综合毛利率数值来看，与选取的可比上市公司平均水平相比，公司综合毛利率低于可比上市公司均值29．07％、26．85％、26．19％和24．21％。
供销两端集中，话语权或不高
从上游行业来看，铝合金汽车零部件原材料的价格主要由铝水、铝棒等资源类大宗商品的市场价格决定，近年来由于受到资源类商品价格频繁波动的影响，原材料的价格亦出现大幅波动，对汽车零部件企业的生产成本及生产经营的稳定性造成一定影响。
公司铝合金零部件产品销售价格主要参照上海有色网、长江有色金属网等铝锭现货的价格，与客户协商确定。报告期内，公司采购的铝水、铝棒、铝型材等原材料合计占采购总额的比重分别为83．91％、80．67％、80．43％和83．99％，所占比重较高。报告期内，铝价总体呈现上升的趋势，长江有色市场平均铝价从2018年初的14，153．39元／每吨波动上涨到2021年二季度的18，565．33元／每吨，不排除未来进一步波动的可能。而同期螺纹钢的价格仅有铝材的三分之一左右，铝合金零部件的材料成本大幅高于钢材成本。
报告期内，友升股份前五大供应商采购金额合计占当期采购总额比重分别为84．35％、79．75％、72．51％和75．77％，其中，对第一大供应商信源集团的采购金额占当期采购总额比重分别为69．16％、61．06％、48．10％和47．43％。若信源集团或者其他主要供应商因自身经营业务变化或者与公司合作关系发生重大不利变化，导致公司原材料供应不及时或质量难以保证，将可能对公司生产经营带来不利影响。
报告期内，公司铝水、铝棒、铝型材的采购单价存在小幅波动，其中2019年、2020年和2021年上半年的采购单价分别变动了－0．51％、6．22％和17．63％。
在技术应用上，铝合金材料的适用范围也存在一定的限制，更适用于一些需要高吸能、减震、轻量化要求高的零部件，在一定范围内的适用性不如钢材广泛；在加工工艺上，铝合金存在加工难度高，抗蚀性和可焊性较低等缺点，进一步提高了铝合金的应用难度。此外，诸如碳纤维、高强塑料等其他替代轻量化材料亦处于快速发展阶段，如果未来出现成本低、性能优的新型非金属材料，或现有材料经济化大规模应用技术突破，可能阻碍铝合金在汽车轻量化方面的应用。
从下游行业来看，受益于国内外整车行业的发展和汽车消费需求的增加，国内汽车零部件行业呈现出良好的发展趋势。报告期内，友升股份主要整车厂商客户为特斯拉、蔚来汽车、广汽集团、北汽蓝谷；主要汽车零部件客户为凌云工业、富奥股份、华域汽车、威巴克、本特勒、Metalsa。2018年、2019年、2020年和2021年1－6月，公司对前五名客户的销售额占同期主营业务收入的比例分别为65．11％、57．14％、54．70％和52．76％，客户相对稳定且集中度较高。由于零部件生产企业的下游客户主要为国内外整车厂商及其零部件配套供应商，客户集中度较高，因此零部件企业在与下游客户的谈判中处于相对弱势的地位。
经营现金流持续下降，应收账款和存货双双走高
报告期各期，友升股份经营活动产生的现金流量净额分别为7198．95万元、3810．08万元、1205．54万元和1028．03万元，整体呈持续下降趋势，主要系报告期内公司营业收入总体呈上升趋势，公司增加存货库存以备交付，同时应收账款余额也随营业收入增加。
报告期各期末，公司应收账款净额分别为1．634亿元、2．181亿元、2．714亿元和2．952亿元，占各期末流动资产的比重较高，分别为57．29％、58．09％、54．43％和53．28％；公司应收票据及应收款项融资合计金额分别为2，012．35万元、4，171．14万元、3，952．52万元和6，603．42万元，2019年末公司应收票据及应收款项融资合计金额大幅增加，主要系以票据结算的客户北京和中普方新能源科技有限公司等公司2019年销售额增长较大所致。
报告期内，公司应收账款周转率分别为3．68次、3．20次、3．32次和3．94次，低于可比公司平均值4．68次、4．42次、4．29次和4．53次。
报告期各期末，公司存货账面价值分别为6，943．37万元、7，982．96万元、1．082亿元和1．118亿元，占流动资产的比例分别为24．34％、21．26％、21．69％和20．18％，占总资产的比例分别为13．57％、11．65％、12．21％和10．80％，为流动资产和总资产较为重要的组成部分。
不动产被抵押，资产负债率走高
截至招股说明书签署日，公司共有3项不动产办理了银行贷款抵押事项。子公司山东友升以其持有的位于山东友升铝业有限公司门岗等7户的不动产权从中国工商银行股份有限公司茌平支行处获取银行借款2，500万元整，借款期限为2021年6月至2022年6月。
子公司重庆友利森以其持有的位于綦江区古南街道北渡场128号的不动产权从重庆农商行綦江支行处分别获取银行借款1，130万元整和1，870万元整，借款期限为2021年6月至2023年6月和2021年7月至2023年7月。上述抵押房屋建筑物面积共计为54，822．79平方米，占公司自有房屋建筑物面积的82．77％，上述抵押房产均为生产用厂房。
报告期内，公司存在接受关联方提供的银行借款担保金额在2．5亿元左右。报告期各期末，公司短期借款分别为4，000万元、8，010．12万元、7，710．28万元和1．352亿元，占流动负债的比例分别为27．73％、30．24％、26．19％和39．44％；长期借款为0．00万元、1，735万元、1，325万元和1，630万元，主要系重庆友利森、广东泽升的借款。
报告期各期末，公司资产负债率（合并）分别为28．89％、42．16％、35．47％和40．86％，2019年末较2018年末上升了13．27个百分点。2019年末较2018年末上升了13．27个百分点，2021年6月末，资产负债率较2020年末上升了5．39个百分点，从低于可比同行平均值到超过可比同行平均值。
从友升股份流动比率和速动比率与可比上市公司平均水平对比看，公司要普遍低于可比公司。
友升股份此次募投项目中，高端铝合金汽车零部件（一期二阶段）由公司全资子公司重庆友利森负责实施，其中铺底流动资金6，484．91万元，此外，公司募资1．065亿元用于补充流动资金项目。
2006年6月3日，上海友升铝业有限公司曾存在林格曼黑度超标、违反大气污染防治管理规定上过环保违法名单；2007年6月和9月曾因废水超标排放，上过环保违法名单；2019年12月26日青浦区生态环境局曾因友升股份粉尘无组织、违反大气污染防治条例，下达环境违法行为立即整改的行政处罚。
2020年6月28日，安徽友升因未将事故隐患排查治理情况如实记录，合肥市应急管理局对安徽友升出具了《行政处罚决定书》（合应急罚（2020）12号），给予罚款人民币贰万元的行政处罚。
原文标题 : 友升股份受行业周期波动，毛利率下滑，应收账款和存货双高
