作者：苏杭
出品：洞察IPO
8月8日，乘联会发布2023年7月国内乘用车市场分析。数据显示，7月中国新能源车国内零售渗透率达到36.1%，其中自主品牌中的新能源车渗透率高达59.7%。
中国的汽车产业在燃油车时代与发达市场的差距，在新能源时代被弥补并大幅超越。
当年说汽车就是“四个轮子加一个沙发”的李书福，已经成为了国内年销量前五车企的掌门人，而小米造车更是被很多人戏称为汽车变成了“四个轮子加一部手机”。
虽然这个形容在某些方面并不是非常贴切，但汽车的智能化发展已经让芯片在汽车行业如同在手机行业一样变得越发重要。
近日，车规级芯片公司Black Sesame International Holding Limited（以下简称“黑芝麻智能”）向港交所递交招股书，拟香港主板IPO上市，中金公司、华泰国际为联席保荐人。
近几年，黑芝麻智能的亏损逐年扩大，且市占率较低，在自动驾驶行业发展路线尚不甚明晰的当下，其高达160亿的估值能获得投资者的认可吗？
3年亏损15亿
黑芝麻智能是车规级智能汽车计算SoC及基于SoC的解决方案供应商，也是早期布局自动驾驶芯片领域的企业之一。
自成立以来，黑芝麻智能先后发布华山A1000、华山A1000L、华山A1000 PRO系列自动驾驶SoC，以及武当系列跨域SoC。其中A1000、A1000L已于2022年开始量产。
此外，黑芝麻智能还提供智能影像解决方案，通过向企业客户授权自有IP算法来收取费用。
2020年-2022年（“报告期内”），上述业务分别给黑芝麻智能带来营业收入5302.1万元、6050.4万元、1.65亿元。
同期，净利润分别为-7.6亿元、-23.57亿元、-27.54亿元，去除向投资者发行的金融工具的公允价值变动及股权激励的影响后，其经调整净利润分别为-2.73亿元、-6.14亿元、-7亿元。
研发投入较大是亏损的主要原因，报告期各期，其研发开支分别为2.55亿元、5.95亿元、7.64亿元，研发费用率分别为480.2%、984.0%、461.8%。
此外，虽然产品销售额不高，但销售费用却一直居高不下，各期分别为2225.7万元、5084.2万元、1.2亿元，分别占总收入的42.0%、84.0%、72.4%。
图片来源：黑芝麻智能招股书
与此同时，由于产品尚未大规模应用，因此生产成本较高，报告期各期毛利率仅为22.7%、36.1%、29.4%，且其中相当一部分毛利是由智能影像解决方案提供的。
图片来源：黑芝麻智能招股书
值得注意的是，黑芝麻智能的产品生产较为依赖台积电代工。报告期各期，其第一大供应商均为一家负责从台积电及一家IP核供应商采购的进口代理商，2022年向台积电采购的晶圆的金额为3851.7万元，约占当年营业成本的三分之一。
长期的亏损也使得黑芝麻智能的现金流持续净流出。报告期各期经营活动现金流出净额分别为2.48亿元、6.39亿元、7.55亿元。
5年融资50亿
长期亏损的企业大多靠融资活着，黑芝麻智能也不例外。
自动驾驶加芯片，作为最有想象力的两个行业的结合，成为资本市场的宠儿也不足为奇。极端例子如地平线，曾经创造了从2020年12月至2021年6月间连续7个月每月一轮融资的纪录。
2016年7月，黑芝麻智能在开曼群岛注册成立，9月就获得了第一笔810万美元的投资，对应的投后估值达到1810万美元。
截至目前，黑芝麻智能已融资10轮，已收到的总融资额约6.95亿美元，约合人民币50亿元。
最后一轮融资过后，黑芝麻智能的估值达到22.18亿美元，约合人民币160亿元。
图片来源：黑芝麻智能招股书
在这些投资者中，既有北极光创投、海松等投资机构，也有小米、腾讯等科技公司，以及吉利、上汽等整车企业。
不过，行业的投资热度已经在逐渐减退，2021年12月签订C+轮融资协议至今，黑芝麻智能未再进行外部融资。
而目前黑芝麻智能仍处于商业化早期，在相当一段时间内自身都将缺乏足够的造血能力，持续亏损使上市扩大融资来源几乎成为唯一选择。
市占率较低，市场发展处混沌期
2022年7月，黑芝麻智能的创始人、CEO单记章还曾表示公司正在走申请科创板的流程。但一年后，黑芝麻智能就转身奔向港交所，并成为了港股首家以“18C”规则申请IPO的公司。
2023年上半年，港股IPO市场持续低迷。Wind数据统计显示，2023年上半年共31只新股IPO上市，较上年同期增加5家，其中15只上市首日破发；IPO募集金额为178亿港元，较上年同期的197亿港元缩减9.91%，创10年以来新低。
市场的低迷影响了很多公司的积极性，但黑芝麻智能仍选择在此时递交申请，原因之一是港交所于3月24日宣布推出的特专科技公司上市机制，市场将其简称为“18C”。
根据“18C”，港股对新一代信息技术、先进硬件、先进材料、新能源及节能环保、新食品及农业技术等行业内的公司，只在市值、研发费用率、有充足营运资金以及拥有资深独立投资者的投资等方面提出了规定，对相应企业的净利润与现金流则未做要求。
对于持续亏损中的黑芝麻智能来说，“18C”的推出，让公司距离上市更进一步，但也不过是一步而已。
在媒体报道中，黑芝麻智能经常“对标特斯拉、英伟达”。
但落实到出货量上，将现阶段其他芯片公司绑到一起也比不过英伟达。
招股书显示，2022年中国及全球高算力自动驾驶SoC按颗计的出货量，英伟达一家的市场份额就达到81.6%及82.5%。
而排名第二、第三的地平线、黑芝麻则分别占比6.7%及6.2%、5.2%及4.8%。
图片来源：黑芝麻智能招股书
在招股书中，黑芝麻智能认为，目前无论在中国还是全球，绝大部分智能汽车的自动化水平不高于L3级，根据弗若斯特沙利文的资料，预计在未来数年仍会如此。
因此，公司现阶段战略性地优先开发及商业化L2至L3级产品。旨在提供卓越功能的同时帮助汽车厂商降低在E/E（电气/电子）架构和自动驾驶功能方面的成本。
然而在L2至L3级产品应用最广的NOA（领航辅助驾驶功能，根据《汽车驾驶自动化分级》标准，NOA处于L2与L3级自动驾驶之间，可基于用户设定的导航路线实现从A点到B点的智能导航辅助驾驶）市场，黑芝麻尚未占据一席之地。
根据高工智能汽车研究院数据，2023年上半年中国市场乘用车前装标配NOA功能车型计算方案市场份额中，英伟达、地平线共占据8成以上，排在第三、四、五的德州仪器、Mobileye、华为海思的市场份额分别为8.06%、4.05%、4.05%。
图片来源：高工智能汽车研究院
并且，目前国内自动驾驶市场虽然蓬勃发展，但在方向上仍未达成一致。
地平线生态发展与战略规划副总裁李星宇曾表示，目前，智能驾驶行业还没有迎来自己的“iPhone时刻”，所以业内对智能汽车的终局到底应该是什么形态的理解都是不一致的。
在此情况下，占据更多份额，连接更多整车厂商，或许才能在行业发展可能面临的急转中不被甩下。
目前黑芝麻智能在产品上车情况上仍有弱势。虽然已获得了10家汽车OEM及一级供货商的15款车型意向订单，并已与30多名汽车OEM及一级供货商合作（截至2023年6月28日），但站在当下来看，即便成功上市，也仍将面临着如盈利问题等不少挑战。
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原文标题 : 黑芝麻智能赴港IPO：自动驾驶芯片行业混沌迷局待解
